Dos décadas perdidas: cada vez se vuelve más difícil seducir al capital

Economía presentó en la propuesta de canje. El impacto del Covid-19 profundizó el retroceso, pero no podemos culpar a la pandemia por errores que se repiten secularmente: inflación, fuga de capitales, crisis, default de la deuda, reperfilamiento, reestructuración y un nuevo comienzo con la promesa de que “esta vez será la última”. ¿Qué pasaría si en el ciclo recurrente de ilusión y frustración, la ilusión no vuelve?

El punto de partida para volver a comenzar es muy adverso. El parate de la economía producto del Covid-19 no tiene antecedentes. El desplome de la actividad económica superior a 15% trimestral estimado para abril-junio casi triplica al peor registro de la historia reciente. El PBI se desplomaría al menos 8% este año, dependiendo de cuánto se extienda la cuarentena. Un golpe de esta magnitud genera destrucción de riqueza, aumento del endeudamiento de las empresas y las familias, cierre de empresas y un debilitamiento sustantivo del ya complejo cuadro social.

En este marco el gobierno se propuso tratar de cerrar un nuevo capítulo de la deuda soberana. Se busca canjear bonos ya reestructurados en 2005, por un gobierno que entonces, como ahora, dijo que la nueva deuda iba a ser sostenible. También se busca canjear deuda emitida por la gestión de Macri para compensar a los holdouts del canje anterior y nuevos pasivos que financiaron el rojo fiscal de los últimos años.

El gobierno parte de una propuesta que claramente no busca generar amigos: durante tres años no ofrece pago alguno, extiende los plazos, baja los intereses y recorta el capital adeudado. A precios de mercado se traduce en valor presente inferior a los US$40 por cada US$100 de deuda. La estrategia es ir avanzando en una negociación en tramos, sumando aceptación contra mejoras marginales a los acreedores que no hayan aceptado la oferta original. De hecho, seguramente ya esté dispuesto a llevar la propuesta a un entorno de US$50 para sumar a varios fondos de inversión que concentran gran parte de las tenencias internacionales.

La ventaja de este enfoque es que maximiza el objetivo de quita frente a una propuesta que busque alcanzar las mayorías calificadas rápidamente. La contracara es que muy probablemente convivan un conjunto de acreedores que aceptó el canje con deuda en situación normal y una minoría significativa con deuda en default buscando mejores condiciones o eventualmente algún fallo favorable en los tribunales de Nueva York. Para los bonistas con legislación argentina no les quedará mucho más remedio que aceptar.

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En el balance final, tendremos una economía con rasgos parecidos a los de 2005-2010 con deuda que estará en situación regular y deuda en default; volverán los famosos holdouts. En una economía que a diferencia de entonces tiene déficit fiscal y mucha más inflación. Si este es el escenario, ¿por qué debería haber un shock de confianza post arreglo? La Argentina vuelve a estar en el Veraz de la deuda.

Tal vez esta discusión luzca extemporánea cuando el mundo todavía no sabe cómo salir de la pandemia y la incertidumbre es el denominador común en gobiernos, familias y empresas de todas las latitudes. Pero, con certeza, esto también pasará y tendremos que pensar que herramientas tiene la Argentina para volver a crecer.

Muchos se ilusionan con un nuevo rebote a tasas chinas como el que tuvimos a partir de 2002. Sencillamente no es posible. No hay en el horizonte un salto en el precio de la soja que dinamice las economías del interior, o superávit fiscal y comercial para administrar los equilibrios macroeconómicos, ni mucho menos una inflación controlada luego de una década de convertibilidad. Tampoco está a la vista el rápido despegue de 2008, cuando se financió política fiscal activa con ahorro público previo y estatizando los recursos de las AFJP.

La película actual es infinitamente más compleja. El mundo difícilmente sea más acogedor en los próximos años. No hay shock de precios internacionales favorables que nos salve. Seguramente, cuando pase el temblor, habrá crédito disponible a costo bajo para las economías emergentes que hicieron bien los deberes. Al menos en el mediano plazo no será el caso argentino. Mala noticia para el financiamiento de proyectos estratégicos de gran escala como Vaca Muerta.

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El gobierno nacional hoy sólo puede inyectar recursos financiándose con la emisión monetaria. No hay más alternativas, es claro. Pero el equilibrio es complejo con una inflación en el entorno de 50%. La presión expansiva del gasto público es grande. Uno de los saldos de esta crisis será más gasto social en la espalda del contribuyente privado.

La tentación es sumar un nuevo impuesto que se agrega, como capas, a los nuevos impuestos que fueron sancionados en la Ley de Responsabilidad Fiscal y Reactivación productiva a fines del año pasado (suba de retenciones, aumento de la alícuota de bienes personales, impuesto a la compra de dólares y contribuciones patronales). En esta ocasión tal vez sean las grandes fortunas, se dice por única vez. Pero verdaderamente no podemos pensar que este es el camino para poner en marcha la rueda.

¿Qué pasa si la estructura social, política y económica argentina no tiene la capacidad de adaptarse no sólo a esta crisis sino al cambio de paradigma que viene? ¿Podremos administrar los costos de manera rápida, inteligente y equitativa en el conjunto de la sociedad? Para un empresario al que le ingresa el 10% de lo que vendía antes de la cuarentena es difícil explicar por qué el sector público no encara una optimización seria de su estructura de gasto y recursos de todo tipo. No estamos hablando del gasto social, sino de la burocracia. No sólo a nivel nacional, sino también provincial y municipal. Tampoco luce justo para el empresario que no se le permite abrir su empresa, que el Estado le ofrezca una asistencia a cambio de una participación accionaria, como algún trasnochado proyecto propone. El Estado ya es un socio privilegiado a traves del impuesto a las Ganancias.

A diario las consultoras hablamos con ahorristas que buscan proteger su capital escapando del peso, empresarios cansados de gestionar el riesgo nacional e inversores que buscan negocios en otras latitudes porque perdieron la fe en el proyecto argentino.

Se les ofrecen oportunidades, pero la audiencia es cada vez menos receptiva. Hay proyectos atractivos en agroindustria, servicios basados en el conocimiento, turismo, energía y Vaca Muerta, minería, biotecnología, desarrollos inmobiliarios e infraestructura. Pero cada vez se vuelve más difícil seducir al capital. Incluso para los propios argentinos que ni siquiera están dispuestos a repatriar una fracción del ahorro que se refugia en cuentas en el exterior a cambio de beneficios impositivos. Nadie va a hundir capital sólo porque la Argentina sea “barata” en dólares. Se necesita confianza y expectativas positivas.

Entramos a esta crisis con una estructura económica totalmente desequilibrada; este cambio de paradigma nos deja mucho más descalzados que antes. Todavía no hemos encontrado un acuerdo económico y social de distribución de la riqueza que siente las bases del crecimiento; tampoco un modelo de Estado inteligente, sostenible y que genere una carga de impuestos justa para el sector privado. El Covid-19 nos interpela violentamente a encontrar soluciones permanentes. Todavía estamos a tiempo.